Amăgirea monetară japoneză

Susținătorii stimulentelor monetare au fost induși în eroare de inflația scăzută din Japonia.

Până de curând, masiva relaxare monetară și fiscală lansată de guverne pentru a stimula redresarea economică la începutul Crizei Financiare Globale (CFG) nu a avut repercusiuni inflaționiste majore. Mai ales că indicatorul principal a fost benigna inflație a prețurilor de consum mai degrabă decât prețurile activelor imobiliare și a titlurilor bursiere care au crescut în mod susținut. În același timp, așa-numita Teorie Monetară Modernă (TMM) a devenit foarte populară atât printre universitari cât și printre analiști de piață. Teoria susține în mod eronat că guvernele care se bazează pe o monedă fiat își pot permite să monetizeze deficite bugetare apreciabile fără a se teme de consecințe economice negative. Îngrijorările privind inflația au fost desconsiderate ca fiind foarte puțin probabil să se materializeze și ușor de rezolvat prin măsuri ulterioare. Japonia a reprezentat exemplul preferat al susținătorilor TMM datorită faptului că înregistrează o inflație scăzută în ciuda unor stimuli de creștere economică masivi. Cu toate acestea, date fiind condițiile sale specifice, Japonia constituie un caz înșelător, iar economiile care i-au emulat politicile se confruntă acum cu prețuri de consum care cresc rapid.

Lupta absurdă a Japoniei cu deflația

Imediat după prăbușirea bulei prețurilor activelor, la începutul anilor 1990, Japonia a intrat într-o perioadă prelungită de creștere economică anemică și inflație scăzută cu scurte pusee deflaționiste (grafic 1). În loc să lase prețurile să se reajusteze și o recesiune curativă să elimine malinvestițiile – așa cum susține Teoria „Austriacă” a Ciclului Economic (TACE) – guvernul s-a angajat în administrarea unor stimuli monetari și fiscali uriași de-a lungul a trei decenii. Japonia a încercat să impulsioneze cererea slabă cu un program keynesist de lucrări publice și deficite bugetare ridicate care au depășit peste 10% din PIB în 1998 și 1999. În paralel, datoria publică s-a majorat de aproape patru ori, de la 63% din PIB în 1990 la un uluitor 235% din PIB în 2019, fiind monetizată în mare măsură de banca centrală. Nu mai e nevoie să o spunem, creșterea economică a fost dezamăgitoare.

Grafic 1 : Evoluția PIB real al Japoniei, IPC și masa monetară (M2)

Sursa : FRED

Banca Japoniei a demarat o serie de măsuri neconvenționale de politică monetară de foarte timpuriu (FMI, 2020). A fost prima dintre marile economii care a experimentat o dobândă de politică monetară zero încă din 1999-2001 și a introdus relaxarea cantitativă cam în același timp (grafic 2). În 2013-2014, Banca Japoniei a crescut dramatic achizițiile de titluri de stat japoneze și active de risc prin intermediul „relaxării cantitative și calitative” și a surprins participanții pe piață la începutul lui 2016 cu dobânzi negative pentru o anumită parte a rezervelor bancare. În septembrie 2016, Banca Japoniei a inițiat un nou program – controlul curbei randamentelor, cu scopul de a crește așteptările inflaționiste. A început să achiziționeze titluri de stat japoneze de toate maturitățile cu o țintă de 0% pentru titlurile de stat pe 10 ani și s-a angajat să permită ca inflația să „depășească” ținta de 2%. Ca urmare a acestui experiment de expansiune monetară, bilanțul contabil al Băncii Japoniei a explodat de la 30% din PIB în 2013 la peste 120% din PIB în 2019 și deținerile sale de titluri de stat au atins 90% din PIB în martie 2020 (grafic 3).

Grafic 2 : Istoricul relaxării monetare în Japonia

Sursa : FMI

Grafic 3 : Mărimea bilanțului contabil al Băncii Japoniei comparat cu celelalte bănci centrale

Sursa : Borrallo Egea și del Río López
Condițiile din Japonia sunt foarte specifice

Motivul pentru care relaxarea monetară care durează de câteva decenii a Japoniei nu s-a tradus printr-o inflație IPC mai ridicată este altul decât cele la care s-au gândit economiștii convenționali. Mai întâi, așa cum explică Rothbard, criza care urmează unui avânt al creditului este acompaniată de o contracție a masei monetare și creditului, care împreună cu o creștere a cererii de dețineri monetare duce la o scădere a prețurilor. Departe de a fi în detrimentul redresării economice, aceasta duce la creșterea marjei dintre prețurile diferitelor stadii de producție, adică la creșterea ratei „naturale” a dobânzii , ceea ce accelerează lichidarea malinvestițiilor și reconstruirea economisirilor. Deși autoritățile japoneze au făcut tot ce le-a stat în putere pentru a evita deflația și recesiunea curativă, acțiunile lor nu au făcut altceva decât să țină în viață companii și bănci zombie care au prelungit recesiunea și alocarea greșită a factorilor de producție. Cu toate acestea, ele nu au reușit să relanseze un nou boom economic sau să atingă ținta de inflație de 2%, deoarece mecanismul de multiplicare a creditului și canalul de transmisie monetară erau în mod evident avariate. Graficul 4 prezintă diferența uriașă dintre rata de creștere a bazei monetare aflată sub controlul băncii centrale și a masei monetare în sens larg, determinată în principal de activitatea de creditare în economie.

Grafic 4 : Baza monetară a Japoniei (M0) și masa monetară extinsă (M3)
(Ianuarie 2008=100)

Sursa : FRED și Banca Japoniei

În al doilea rând, impactul relaxării monetare agresive a Băncii Japoniei a fost atenuat de ieșiri de capital considerabile din cauza randamentelor scăzute din sectorul financiar și condițiilor economice neprielnice. Deși analiștii convenționali pretind că demografia adversă și deflația constituie cauza principală pentru „deceniile economice pierdute” ale Japoniei, în realitate vina o poartă politicile guvernamentale pernicioase (Macovei, 2020). În timp ce companiile neprofitabile au fost menținute pe linia de plutire, irosind resursele economice limitate și forța de muncă și ridicând costurile de producție pentru toate afacerile, multe firme viabile au transferat capitalul și investițiile în străinătate. În mai puțin de patru decenii, Japonia a acumulat cea mai mare Poziție Investițională Internațională Netă (PIIN) din lume, situându-se la circa 3 000 de miliarde USD sau aproximativ 60% din PIB (grafic 5). Numai în ultimele două decenii, PIIN-ul Japoniei s-a majorat cu echivalentul a 222 de triliarde de yeni. Dacă această sumă ar fi fost investită în Japonia, masa monetară extinsă ar fi crescut cu 75% în loc de 50% de-a lungul acestei perioade, cu un efect proporțional asupra nivelului prețurilor interne.

Grafic 5 : Poziția Investițională Internațională Netă a Japoniei (%PIB)

Sursa : FMI

În al treilea rând, așteptările inflaționiste, în special cele pe termen scurt, au rămas scăzute și mai mult sau mai puțin în linie cu inflația realizată, în ciuda politicilor fiscale și monetare foarte expansioniste (grafic 6). Tribulațiile cauzate de redresarea economică anemică, falimente ale instituțiilor financiare și îngrijorări privind fragilitatea sistemului financiar în general au dus la un declin al așteptărilor inflaționiste, cu excepția unui puseu pozitiv de scurtă durată la începutul politicilor expansioniste lansate de premierul Shinzo Abe.

Grafic 6 : Așteptările inflaționiste pe termen scurt

Sursa : Borrallo Egea și del Río López

În plus, așteptările inflaționiste din Japonia au fost în bună măsură condiționate de inflația din trecut, lăsând un rol mai mic țintelor de inflație. Acest lucru diferențiază Japonia de alte economii avansate, inclusiv SUA, și reflectă comportamentul specific al stabilirii salariilor (Fructuoso Borrallo Egea și Pedro del Río López, 2021). În ciuda penuriei de forță de muncă și a șomajului scăzut, creșterea nivelului salariilor a fost slabă ani de-a rândul, ca urmare a influenței distorsiunilor de pe piața muncii din Japonia.

Grafic 7 : Creșterea salariilor în Japonia

Sursa : Borrallo Egea și del Río López

Din punct de vedere istoric, locul de muncă pe viață și salarizarea pe principiul seniorității a apărut ca o practică uzuală în firmele mari, la presiunea sindicatelor și a fost facilitată de perioada de creștere puternică a economiei japoneze (Moriguchi și Ono, 2004). Nu există nicio lege statutară care garantează locul de muncă de-a lungul întregii perioade de activitate. Însă mai multe decizii ale tribunalelor în favoarea acestei din urmă idei, în conjuncție cu intervențiile guvernamentale pentru subvenționarea locurilor de muncă, în special pentru lucrătorii vârstnici, au transformat așteptările privind siguranța locului de muncă într-o normă socială. Astăzi, Japonia are o piață de muncă duală, în care majoritatea angajaților au contracte de muncă permanente ce favorizează stabilitatea locului de muncă pe termen lung în detrimentul cererilor de creșteri salariale. Ca urmare, în cursul negocierilor salariale anuale, sindicatele se concentrează mai mult pe inflația realizată mai degrabă decât pe inflația așteptată.

Remunerația pe baza principiului seniorității face dificilă schimbarea locului de muncă pentru lucrătorii aflați la mijlocul carierei, deoarece aceasta va cauza probabil pierderi salariale. Pe măsură ce angajații înaintează în vârstă, salariile lor tind să crească peste productivitatea lor, ceea ce determină firmele (mai mult de 80% în prezent) să fixeze pensionarea obligatorie la 60 de ani (OECD, 2019). După acest prag, majoritatea angajaților vârstnici sunt re-angajați cu contracte temporare și cu salarii mult mai mici, ceea ce duce de asemenea la plafonarea salariilor tinerilor angajați cu contracte nepermanente. Sistemul japonez rigid de angajare și salarizare nu reduce doar mobilitatea forței de muncă și productivitatea, ci și presiunile inflaționiste generate de cererile salariale.

Conform sondajului Tankan al Băncii Japoniei, în ultimii ani a avut loc de asemenea o scădere importantă a așteptărilor inflaționiste pe termen scurt și lung ale firmelor, de la 1,5% la 1% (Fructuoso Borrallo Egea și Pedro del Río López, 2021). Acest lucru se datorează în principal cererii slabe de consum, care a motivat firmele să încerce reducerea costurilor și limitarea majorărilor de preț.

În sfârșit, un alt factor care acționează în sensul reducerii presiunilor inflaționiste este sistemul de asistență socială mai puțin dezvoltat al Japoniei, care reduce nevoia de monetizare a unor cheltuieli sociale masive. În ciuda problemei îmbătrânirii populației, cheltuielile publice pentru prestații sociale de circa 22% din PIB sunt la un nivel mai scăzut decât cel al unor state asistențiale europene mari și cheltuitoare precum Franța, Finlanda, Danemarca și Belgia, care cheltuie aproximativ 30% din PIB la acest capitol (grafic 8). Acest lucru reflectă atât beneficii sociale mai reduse cât și pensii cu o rată de înlocuire mai mică pentru schemele obligatorii, această rată fiind de doar 37% pentru cariera completă a unui salariat mediu, comparativ cu o medie OECD de 59% (OECD, 2019).

Grafic 8 : Cheltuielile publice pentru prestații sociale

Sursa : OECD
Concluzie

Japonia a fost considerată de către adepții stimulentelor monetare un exemplu concludent că folosirea tiparniței de bani pentru monetizarea deficitelor bugetare pe scară largă este improbabil să ducă la o inflație ridicată. Totuși, aceștia nu au înțeles rațiunile fundamentale și specifice pentru care Japonia a avut o inflație foarte mică timp de trei decenii de performanță economică dezamăgitoare. Condiții specifice legate de multiplicarea redusă a creditului în ciuda politicilor expansioniste neconvenționale ale Băncii Japoniei, ieșirile importante de capital și distorsiunile de pe piața muncii care limitează creșterile salariale și așteptările inflaționiste au ținut în frâu creșterile de prețuri. În același timp, recentul puseu inflaționist în SUA și în multe alte țări este o dovadă clară că Japonia a fost un exemplu greșit de la bun început.

O versiune a acestui articol a apărut în limba engleză pe Mises.org

Scris de
Mihai Macovei
Discută

Autori

Arhivă

Newsletter

Abonează-te la newsletter-ul nostru.

Susține proiectele Institutului Mises

Activitatea noastră este posibilă prin folosirea judicioasă a sumelor primite de la susținători.

Orice sumă este binevenită și îți mulțumim!

Contact

Ai o sugestie? O întrebare?

Cuprins